JN江南美日欧宠物市场增速较低，未来将趋于平稳。美国、日本、西欧宠物行业起步早，均经 历数十年发展，宠物数量与消费规模均处于较高水平，是全球主要的宠物食品市场，近 年来市场规模增速放缓。据 Euromonitor 统计，过去十年间美国、西欧、日本宠物食品 市场规模 CAGR 分别为 5.69%/1.58%/2.44%。从长期来看，预计欧美等国的猫、狗数量 仍会增加，养宠渗透率继续提高，未来仍将保持以低增速为主的稳步增长态势，而日本 受人均住房面积限制，宠物数量增长空间有限，预计未来维持低增速。据 Euromonitor 预测，美国、西欧、日本宠物食品市场未来 5 年内 CAGR 分别为 5.29%/5.51%/2.58%。
关注出口市场的边际增量机会，欧洲市场或将反弹。2022 年中国宠物食品出口同比增 速下滑，尤其是对欧洲宠物食品的出口增速大幅下降，主要原因在于俄乌冲突影响下的 高通胀，使得居民购买力减弱，欧洲市场需求下滑。截止至当前，地缘政治冲突边际减 弱，欧洲通胀水平有所回落，预计二季度对欧出口业务将迎来好转，但后续仍将关注地 缘政治冲突对当地经济的影响。此外，欧洲能源危机导致当地企业生产成本上涨，向外 寻求代工意愿加强。
俄罗斯、东南亚等地有望成为自主品牌出海的新兴市场。在“本土混战”之外，越来越 多自主品牌将目光放至海外，且相比于成熟市场，俄罗斯、东南亚等地以其高需求增速 和较低的行业壁垒更具吸引力，有望成为宠物食品出口的新“蓝海”。（1）俄罗斯市场： 近年来发展潜力较大的宠物市场之一，养宠数量和宠食需求都在上升。同时，受俄乌冲 突影响，玛氏、雀巢等大品牌纷纷退出俄罗斯市场，空缺的市场份额相当可观，为我国 企业带来很好的切入机会。（2）东南亚市场：处于高速成长期， 2019 年以来我国对印 度尼西亚宠物食品出口翻三倍。此外，相比于欧美等发达国家，东南亚对于宠物主粮的 质量要求偏低，市场进入门槛偏低，但由于主粮生产具有一定资金、技术门槛，本土生 产难以满足市场需求，因此，工艺技术水平较高、产能规模充足、价格优势明显的国内 干湿粮产品将大有可为。
当前国内宠物食品代工业务主要以 OEM/ODM 模式为主。OEM 俗称“贴牌加工”，由 客户提供配方进行生产，ODM 则由客户提出需求，完全由代工厂进行配方设计、包装 设计。当前我国头部的宠物食品代工企业均具有较强的 ODM 能力，能够为根据客户需 求提供全方位的服务。 OEM/ODM 产品的定价由原料走势、汇率走势、客户性质、当地市场等多重因素所决 定。代工企业会根据耗用的物料和人工情况，按照一定比例的利润率加成后，结合报价时效内的原料走势、汇率走势、客户性质、当地市场等综合因素进行产品报价。因而在 原材料价格、汇率发生变动时，也会相应进行调价。通常而言由原材料或是汇率波动等 因素造成的成本上涨达到一定幅度后，代工企业将向采购商提出调价申请，并在一个月 内敲定新的价格。此外代工企业的议价权取决于自身实力的大小和供应商备选的选择性。
受益于国内政策、市场、供应的稳定性，国内头部代工企业海外营收增速远超海外市场 规模增速。中宠股份和佩蒂股份海外营收 8 年 CAGR 分别为 20.91%、13.77%，乖宝宠 物近三年 CAGR 也达到 21.82%，远超海外成熟市场整体增速水平。当前东南亚虽具有 更低的劳动力成本，但其用工稳定性远不如中国，因而中国宠物食品代工企业能够实现 更高的增速水平，获取更多的市场份额。此外，在营收保持高增长的同时，三家头部企 业前五大客户集中度均呈现下降趋势，这意味着头部企业获得了更多的中小客户订单， 从而获得了更高的增速水平。 各企业海外业务布局地点与核心竞争力各有差异。中宠股份通过的出口认证较多，在欧 美日市场均有布局，受单个市场波动影响较小，因而海外市场增速整体较为稳定。佩蒂 股份主要布局于美国市场，客户集中度相对较高，2021 年第一大客户品谱占营收比达 48.39%，2021 受越南工厂停工影响，营收出现下滑。乖宝宠物海外市场相对国内市场 较小，主要通过与沃尔玛以及雀巢的合作渠道建立在美国的销售优势，海外增速相对较 快。
（四）边际情况：宠物食品企业成本压力较大，国际贸易环境优化有望催化业绩增长
鸡肉价格处于历史高位，当前企业成本压力较大。宠物食品生产商原材料占比均较高， 其中 2022 年中宠、乖宝原材料占成本比重分别为 44.11%、83.65%，佩蒂 2021 年原材 料占成本比重为 73.42%。然而鸡肉自 2022 以来价格持续上涨，至今较 2022 年初价格 上涨 21.90%，宠物食品生产企业面临较大的成本压力。此外，2023 年年初起，淡季肉 鸡苗价格仍快速上涨。截至 2023 年 4 月 14 日，肉鸡苗价格已达 6.05 元/羽。 成本上涨考验企业的战略库存能力。当成本上涨超过代工企业承受能力时，企业可向客 户提出调价申请，但或导致客户寻找备用供应商。因此宠物食品 ODM 企业的战略库存 能力至关重要，除了对原材料价格的预判能力外，企业资金实力也至关重要。如中宠股 份能够支持远超行业平均的原材料储备，在一定程度上平滑了原材料成本上涨给企业带 来的毛利率的波动。
当前人民币汇率处于对出口企业有利的位置，而宠物食品代工企业利润受汇兑收益影响 较大。2 月受美国经济复苏超预期影响，人民币汇率出现贬值。而当前我国宠物食品生 产企业还是以 OEM/ODM 模式为主，2022 年中宠、乖宝海外营收占比分别为 69.07%、 39.44%，佩蒂 2022 年上半年海外营收占比 87.04%。因汇率波动产生的汇兑收益数额通 常较大，会对企业的利润产生较大的影响。从 2022 年上半年来看，人民币汇率持续贬 值，中宠、佩蒂、乖宝分别产生 1806.22 万元、2501.66 万元、1537.48 万元的汇兑收益， 占当期归母净利润的比重分别为 26.43%、27.66%、11.19%。
疫情期间宠物展会交流受阻，对订单成交影响较大。宠物展会是宠物行业重要的贸易交 流平台，海外品牌商能够在短时间内获取大量供应商的联系方式，了解其产品质量、规 模、资质等，每年大型展会举办前后都有大量出口订单达成成交意向。过去三年间，在 新冠疫情影响之下，国内宠物展会时常延期甚至停办，境外宠物展览也不得不缺席，人 员往来不便，对订单成交影响较大。 疫后宠物展会陆续正常开展，有助于带动出口业务增长。随着去年年底防疫政策优化， 今年展会活动的正常开放有利于宠物食品出口业务恢复。3 月底举办的北美市场规模最 大的标志性宠物展会——美国奥兰多宠物展 GPE，出口企业积极备战，为争取订单全力 以赴；后续国内外展会，如欧洲市场的标志性宠物展会——意大利博洛尼亚国际宠物用 品展、CIPS 展会、亚宠展也将陆续举办。近期国内已经有很多宠物食品企业积极“走 出去”，出国拜访客户、洽谈合作、签订订单，预计 3 月前后将会有大量订单成交，Q2 有望看到出口增长出现拐点。
出口前瞻指数均表明我国出口景气度提振。受益于疫情管控政策的优化，海外客户陆续 抵达中国参展、洽谈、验厂，为出口企业带来了新的订单增长空间。从中国 PMI 新出 口订单指数来看，自 1 月的 46.10 快速反弹至 52.40，3 月虽略有下滑，但仍处于相对高 位。波罗的海干散货指数也快速反弹，我国出口景气度提升明显。宠物食品作为养宠刚 需，疫情期间宠物食品出口仍保持增长态势，伴随出口景气度提升，宠物食品企业获取 订单的能力进一步增强。而宠物食品企业订单生产期通常是 2-3 个月，企业自 1、2 月 新获得的订单增长有望在 Q2 季度体现。
“它经济”乘风而起，行业持续增长。尽管我国宠物行业起步晚，但在政策、经济、文 化等综合因素推动下，居民消费能力提升，情感陪伴需求增加，因此我国城镇宠物数量 不断增加，宠物行业进入快速发展阶段。根据《2022 年中国宠物行业白皮书》，2022 年 我国城镇宠物消费规模为 2706 亿元，近十年复合增长率达 23.16%，全国城镇宠物犬、 宠物猫数量分别为 5119 和 6536 万只。
国内宠物狗数量红利式微。与数量稳步上升的宠物猫不同，宠物狗数量总体呈下降态势。 近年来，国内宠物狗数量增长减缓，2020 年开始出现负增长，宠物狗数量红利或已触及 “天花板”。根据《2022 年中国宠物行业白皮书》，2019-2022 年国内城镇宠物狗数量由 5503 万只下降至 5119 万只，2021 年国内宠物猫数量首次超过宠物狗数量。 宠物狗市场规模或将以提升单宠消费量为主要增长动力。尽管宠物狗数量增速放缓，单 只宠物狗的消费额仍在不断提升，或成为宠物狗后续主要增长动力。据《2022 年中国宠 物行业白皮书》，2018-2022 年我国年单只宠物犬消费额由 2077 元上升至 2881 元， CAGR 为 8.52%。
“猫经济”盛行，宠物猫数量仍保持较高增速。由于猫具有不用溜、能自行上厕所、破 坏性较小等特点，更受工作繁忙、生活节奏快的都市青年欢迎，其数量增速仍维持在较 高水平，2020/2021/2022 年增速分别为 10.20%、19.42%、12.57%。在宠物狗数量增长 遭遇瓶颈的背景下，宠物猫的数量增长或将成为宠物数量增长的主要驱动力。 同时，根据美国 AFCO 干粮标准，成年猫所需的蛋白质含量更高，且由于猫的消化道较 短以及缺乏消化酶，猫粮对于“无谷”和易消化的要求更高，因此预计未来猫粮将更倾 向于向“高肉”、“高蛋白”趋势转变，价格上涨空间更大。当数量、单价持续上涨时， “猫经济”将会表现出更为强劲的增长态势。
宠物食品企业和品牌集中度双低，国产替代有望加速。根据 Euromonitor 数据显示，我 国 2021 年企业和品牌 CR5 分别为 17.4%和 12.6%，相较于美国的 70.6%、25.5%和日本 的 63.5%和 36.6%而言，均处于较低水平。其中，国产品牌正在加速崛起，2021 年市占 率前十的品牌中，国产品牌已占一半席位，5 家国产品牌市占率合计达 8.3%，仅略低于 5 家海外品牌市占率合计 10.3%。
线上渠道占据主导地位，线下布局尚未完善。我国电商平台和物流体系起步早，发展成 熟，线上渠道是国产品牌快速抢占市场份额的重要途径。根据 Euromonitor，2021 年电 商渠道占比 60.9%，而商超渠道仅占 4.7%。除中宠、比瑞吉等头部品牌在线下有所布局 外，新兴国产品牌线下渠道布局几乎呈现出空白状态。
美国市场企业集中度高，品牌集中度相对较低。美国宠物发展拥有百年以上历史，是全 球最大、最成熟的宠物市场，市场集中度较高，2020 年雀巢和玛氏两大龙头占据近 50% 市场份额。但即使在成熟度最高的美国市场，排名第一的品牌蓝爵市占率也仅在个位数， 这表明仅靠单个产品、单个品牌难以满足市场中多样化需求，因为每种类型的宠物以及 同一宠物在不同的成长阶段的需求不同，每位宠物主的养宠理念和消费能力也存在差异。 因此，玛氏、雀巢等大型宠物食品公司通过并购整合等方式，构建完整的产品和价格带 矩阵，以尽可能获取最大的市场份额，成为行业龙头，行业集中度得以提升。
日本宠物食品企业集中度较高，国产品牌表现同样强劲。日本宠物行业相比欧美国家起 步稍晚，但也已发展至成熟阶段。根据 Euromonitor，2021 年日本宠物食品市场企业集 中度 CR3/CR5/CR10 为分别增至 46.3%/63.5%/84.4%。同时，尽管海外巨头凭借品牌和 渠道优势快速占领日本宠物食品市场，但日本国货几乎也在同一时间发力。1971 年，日 本稻叶株式会社发布宠物罐头“INABA Light Tuna”，至 2020 年其子品牌伊纳宝已成功 跻身品牌市占率第三；1986 年进入宠物食品市场的尤妮佳和 Petio 也同样已经长居品牌 市占率前十。目前日本本土品牌与海外品牌在市场占有率方面平分秋色。
双 11 和 618 宠物全周期榜单中国产品牌占据半数席位，总体排名逐步向前。2020 年前 五名中仅有麦富迪、凯锐思两家，到 2022 年前五名中国产品牌占据三席。其中麦富迪 更是稳居排行榜第一，且在如此大的体量下，2022 年双 11 销售额增速仍达到 21.61%。 在新晋品牌中，网易严选 2021 年排名第 9，2022 年晋升为第 4，发展势头迅猛，据炼丹 炉数据，网易严选 2023 年 3 月淘系销售额达 3634.20 万元，同比增长 68.86%。非活动 期间卫仕和阿飞和巴弟同样表现亮眼， 2023 年 3 月淘系销售额分别达 3059.23 万元、 1850.84 万元。
宠物主更加偏好国产宠物品牌，认可度大幅提高。在猫主粮品牌使用率 TOP10 中，国 外龙头品牌仍包揽 Top3，但同时中国品牌占据 6 个席位，在品牌数量方面占据优势； 狗主粮方面，只购买过国产品牌的宠物主占比为 24.10%，远高于只购买国外品牌的 11.60%，可见国产品牌已具有相对较高的认可度。据《2021 中国宠物行业白皮书》数 据，消费痛点中“可信赖的国产品牌少”降幅最高，2021 年同比下降 4.8 个 pct，国产 品牌信赖度正在快速提高期。据炼丹炉最新数据，3 月十大宠物食品品牌市占率占比中， 国产知名品牌市占率占比共 14.41%，高于国外知名品牌市占率占比 14.12%，国产品牌 崛起进行时。
头部企业研发中心结构完善，技术储备丰富。中宠、佩蒂以及乖宝研发中心结构均十分 完善，围绕新品研发、产品检测、动物营养等方面全方位布局。历经多年的发展，头部 宠食企业均掌握国际级水平的生产加工技术，其中乖宝掌握的鲜肉瞬时高温乳化添加技 术为其生产高鲜肉粮提供了技术支撑，为品牌高端化之路打下基础。
先进设备支撑高端品牌生产，优质代工厂为品牌背书。上海福贝拥有 Wenger 高鲜肉膨 化机、瑞士进口逆流式低温烘干机、国内先进自动化控制系统、美国进口超微研磨机等 一系列先进设备。于 2005 年开始打造宠物食品配方设计，积累生产工艺技术，依靠经 验和规模化将成本做到极致。福贝目前承接了一众国产中高端宠物食品品牌的代工业务， 如：网易严选、豆柴、卫仕、养了个毛孩、喜乐比、富粒滋、倍内菲等。乖宝宠物美国 进口的 Wenger 双螺旋膨化设备及鲜肉添加系统保证了其高鲜肉添加技术的实现，先进 的检测仪器也保证了品牌安全，是其品牌高端化之路不可缺少的助力。
瞄准国内主粮市场，头部企业主粮产能布局加速。凭借出口 ODM/OEM 产品起家的宠 物食品头部企业乖宝、中宠、佩蒂均开始加速建设主粮产能，据各公司公告，中宠股份 主粮长期产能规划中干粮产能 12 万吨，湿粮产能 9.8 万吨，其中年产 6 万吨宠物干粮项 目已于 2022 年投产第一条生产线，预计另外一条产线 年三季度下旬投产。佩蒂 股份主粮长期产能规划中干粮产能 9 万吨，湿粮产能 3 万吨，其中新西兰 4 万吨干粮项 目第一条产线已投产。乖宝宠物作为国产宠物主粮的领先者，当前主粮产能已有 12.62 万吨，本次上市募投项目预计还将为公司新增 5.85 万吨主粮产能。伴随着头部企业主粮 产能的投放，国产宠物食品品牌的市占率有望进一步提高。
日本宠物食品法规逐步完善，驱动行业集中度提升。日本是目前全世界唯一针对宠物食 品立专法的国家，即 2009 年颁布的《宠物食品安全法》，规定了 19 种食品毒素，农残， 添加剂等限量物质标准以及食品包装标准，建立了较为完整细化的宠物食品标准，对整 个宠物食品行业起到规范作用。在宠物食品法规完善的作用驱动下，2012-2021 年日本 宠物食品企业集中度呈逐渐增长趋势，CR10 由 2012 年的 64.6%增长到 2021 年的 84.4%， 上涨 17.5pct，在中国新国标建立对行业集中度的提升方面具有借鉴意义。
对比国际标准要求，国标更加注重宠物营养配比。GB/T 主要理化指标为 8 项，缺乏细 化程度，AAFCO 营养指标则细化至 46 项，FEDIAF 营养指标有 45 项。AAFCO、 FEDIAF 中细化了 GB/T 中粗灰分的部分，即矿物质含量要求，包括钙、磷、钾、铁、 铜、锌等常量矿物质元素和微量矿物质元素，有利于维持宠物体内酸碱平衡和渗透压。 并且还细化了维生素，包括维生素 A、维生素 D 以及维生素 K 等，有改善宠物的视力、 促进凝血等重要作用。而 GB/T 中缺乏了对这些元素的细化，对宠物整体营养配比重视 度不够。
头部国产主粮品牌营养丰富，已达国际知名品牌水平。AAFCO 和 FEDLAF 规定对于成 长期的猫来说，蛋白质含量需≥30%，弗列加特全价天然粮以及好适嘉冰宴猫粮中蛋白 质含量分别为≥42.67%、≥36%，均超国际标准，高于海外知名品牌皇家≥34%的蛋白 质含量。对于粗脂肪的含量，AAFCO、FEDIAF 和 GB/T 均要求≥9%，这仅为最低标准， 皇家营养含量中粗脂肪含量≥16%，成熟期为防止肥胖仅≥11%，相比最低标准均更高。 国产顽皮鲜肉无谷猫粮、麦富迪 barf 猫粮中粗脂肪含量均≥16%，达国际知名品牌水平。 此外，在宠物食品中添加牛磺酸可以改善宠物夜视能力，顽皮鲜肉无谷猫粮和麦富迪 barf 猫粮中均添加 0.2%的牛磺酸，超过国际标准。从多项营养指标来看，头部国产品牌 均符合国际标准，已达国际知名品牌水平。
参照国际标准，启示新国标方向。欧盟通过一系列法规和标准规定了宠物食品营养标准、 污染物的最大限量、加工要求以及包装要求等，经历 21 年之久，发展完备。美国宠物 食品法规主要依据总体食品管理法，对宠物食品包装、进出口食品进行规定。AAFCO 包含了宠物食品营养以及标签标准，是各州规定宠物食品相关规定的依据来源。
新国标出台后有望提升行业整体质量水平，加速淘汰低端产能。当前头部国产宠粮品质 不逊海外知名品牌，但宣传时仍需强调其符合 AAFCO、FEDIAF 等国际标准，现行本 土宠粮标准仍有不够细化、缺乏体系等问题，消费者信任度较低。农业农村部 2 月 17 日发布的《挤压膨化固态宠物（犬、猫）饲料生产质量控制技术规范》为行业标准化工 作下好“先手棋”，预计宠物食品行业系列标准出台工作将陆续推进，细化程度向国际 标准看齐。新国标出台有望提升行业整体质量水平，进一步提供消费者信赖度，加速淘 汰行业低端产能。
业绩为驱动其涨跌变化的决定性因素，短期业绩表现水平与国际贸易环境、汇率变化、 原材料成本息息相关，长期业绩增长取决于公司产能布局及战略规划。从每一阶段股价 表现上看，均有短期因素的催化，如中宠股份和佩蒂股份均在 2019 年上半年受中美贸 易摩擦影响，业绩表现不佳导致股价下跌。二者不同之处在于，中宠股份在成本控制、 产能扩充上较为领先，长期的产能布局和战略规划为中宠下半年业绩回归打下基础，因 而此后中宠股份股价快速反弹。 行业当前正处于出口环境优化与头部企业品牌快速突围交点，头部企业业绩有望实现高 增长。短期来看，疫情管控政策优化，使得国内企业与海外企业交流更为便利，增加了 获得订单的机会，这些新增加的订单有望在 Q2 季度体现。长期来看，头部企业主粮产 能布局集中释放期正是 2023-2025 年，产能的释放有望给头部企业带来新的业绩增长空 间，为头部企业的长期快速发展打下基础。
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